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长青集团(002616)公司深度研究:第二轮扩张仍有10+3个热电联产项目待投产 商业模式优 成长空间大

时间:2020-01-15    机构:天风证券

  精细化管理基因强大,两轮扩张深入环保热能领域,工业供热发展空间大公司以燃气具生产和销售起家,2004 年获得中山市中心组团垃圾焚烧发电厂的建设及特许经营权,项目2006 年投产后持续稳定运行,现已扩建至三期。公司第一轮扩张截止到2015 年,共投产5 个生物质发电项目。

  公司精细化管理能力强,尽管生物质电厂运维难度大,但项目连续多年稳定运行,机组利用小时8000+,单个项目净利润在2000-3000 万元左右。

  2018 年公司进入第二轮扩张,新建项目全部为工业园区的生物质热电联产、燃煤热电联产。目前我国消费升级、制造业升级,园区集中化发展,产业迁移带动优质园区景气度上行;环保压力下多数燃煤小锅炉关停,园区对清洁供热的需求大;叠加天然气供热成本高,生物质供热、燃煤超低排放成本优势明显,供热需求旺盛、发展空间大。

  热电联产商业模式优,供热无补贴也能盈利,公司现金流优化、ROE 提升公司第一轮扩张中投运的生物质发电项目稳定盈利,但补贴电价回款周期较慢,影响公司现金流。公司第二轮扩张中新建项目均为生物质热电联产项目,其中工业供热热价高、无补贴,且供热为预付款制,因此项目现金流、ROE 将同时提升。2018 年满城项目投产,2019 年鄄城项目投产,目前仍有10 个生物质热电联产+3 个燃煤热电联产待投,预计2020 年将进入投产高峰期。公司在建项目下游有较好的供热需求,叠加公司管理运维能力强,预计新项目投产后,公司成长空间将再次打开。

  农林生物质集约化处理具有必要性,资源化利用是行业发展趋势农林生物质是持续产生的生物质垃圾,我国农林生物质资源折合10 亿吨标准煤/年。直接焚烧将造成严重的环境问题和安全问题,集约化处理对于新农村建设有重要意义。农林生物质是很好的燃料,具备资源化潜力,资源化利用是行业发展趋势。在众多资源化方式中,生物质热电联产具备商业化潜力,综合利用效益强,国家鼓励发展。目前我国生物质燃料化占比仅为13%,远低于欧洲,燃料化利用仍有较大发展空间。

  公司发展稳健,管理水平高,成长性明确,未来高分红可期公司多年稳健发展,建设项目多数通过债务融资,扩张期间资产负债率有所提高,但项目投产后负债率将逐渐修复。公司注重员工激励,从股权激励到现金激励,激励机制越发灵活。创始人何启强、麦正辉直接与间接持股60.8%,质押比例仅为17.15%。公司历史分红比例高,未来高分红可期。

  盈利预测:我们预计公司2019-2021 年归母净利润为2.98、4.81、7.16 亿元,不考虑可转债的发行及转股,对应EPS 为0.40、0.65、0.97 元。给予公司2020 年18x PE,目标价12 元/股。给予“买入”评级。

  风险提示:产品原材料价格波动、项目进度不及预期、可转债发行失败、生物质发电补贴取消、工业园区事故、工业园区景气度下行